Plaidoyer pour un retour en grâce de la spéculation et de la finance structurée

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En ce temps peu banal ou chacun décrie la finance et les financiers, ou les instruments sont réputés provoquer la faillite des états, il n’est peut être pas inutile de rappeler ce que ses techniciens et techniques apportent au négoce et à l’industrie. Cet  article didactique est donc fait pour les nuls qui ont l’idée préconçue que financiers, banquiers et boursiers sont les 3 plaies de nos sociétés. Prenons deux exemples :

1°) Airbus facture comme tous les avionneurs du monde ses avions en dollars, mais les construit principalement en Europe avec des couts en euro.  Toute chute du dollar est donc à priori un sinistre pour l’avionneur : supposons que la  parité soit  de 1,2 dollar pour 1 euro, au moment où Airbus lance en l’an 2005 les premières dépenses d’un nouveau projet  qui ne sortira qu’en 2015. Si le futur avion lui coute 150  millions d’euros à produire, cela veut dire qu’il faudra à Airbus, si cette compagnie doit gagner de l’argent, facturer son nouveau produit  au prix de vente de 200 M€ *1,2=240 millions de dollars.

Mais que se passe t il si l’euro passe à 1,5 $ en 2015 ? Ou s’il baisse à 1€ = 1$ ?

Si  l’avion coûte comme prévu 150  millions d’€/avion à produire, AIRBUS encaissera alors  200 M€*1,5=300 millions de dollars correspondant à un surcroit de bénéfice tellement considérable et injustifié que le tarif deviendrait excessif. Autant dire que les compagnies aériennes renonceront à leurs options d’achat sur ce nouveau modèle et se tourneront vers Boeing ; le gain monétaire théorique sera largement perdu par la mévente. Face à ce risque de change, les banques proposent leurs  services. Elles vont offrir  dés l’année 2005 à Airbus une couverture contre la hausse de l’euro sur 10 ans, cela pour que l’avionneur puisse s’immuniser contre cette variation de change et obtenir ses 200 millions d’euros quel que soi  le cours du dollar. L’avionneur va donc payer une banque pour transférer ce risque devises.

Evidemment en 2005, personne ne sait quelle sera la valeur de l’euro face au dollar en 2015. De même qu’un assureur ne sait pas si une maison va bruler, ni quand. Airbus paye donc une prime d’assurance pour couvrir ce risque. Grace à cette prime de l’ordre de 10 millions d’euros, soit 5% du montant du contrat/avion, Airbus va pouvoir être certain à la fois de maintenir son prix catalogue à 240 millions de dollars afin d’encaisser ses 200 millions d’euros, comme si la valeur « publique » n’était pas à 300 M$ en 2015 dans l’hypothèse 1 € = 1,5 $. Si le cours du $  allait dans l’autre sens, Airbus aura payé « pour rien », comme c’est le cas pour une assurance incendie quand le feu ne se déclare pas.  Il y a donc bien un « tunnel » de risque raisonnable  en deçà et au delà duquel l’exposition au risque devient déraisonnable.  Ce tunnel est particulier : il ne couvre que les risques certains à leur maturité. Ainsi les avions construits à partir de 2006  auront un prix différent à partir de 2016 selon qu’AIRBUS aura rempli ou non – et sans excès, on se souvient des retards de l’A 380-  son carnet de commande après avoir couvert les risques de changes intermédiaires. Ca n’a théoriquement rien à voir mais pratiquement le taux de couverture des changes dépend de l’appétence du décideur face au risque arbitré entre son risque de production ( la capacité de production est aussi un effet tunnel entre insuffisance d’occupation des lignes de production et retards sur commandes acceptées non respectées) et son risque financier : c’est la largeur du tunnel total qui est ainsi considérée.

Mais une banque qui vend ce genre d’assurances sur le cours des monnaies pourra t elle tenir sa promesse?  Comment fait une banque pour garantir la parité convenue du couple €$ dans cet exemple ? Elle a encaissé la prime et porte maintenant sur elle le risque de change. Si elle ne fait rien et si la différence de cours  se produit, elle aura certes encaissé 10 millions d’euros, mais elle devra assumer son engagement entre 300 millions de dollars et 240 millions de dollars, soit 60 millions. Donc un risque de 5 fois la prime ( avec un $ à 1,20) c’est même pour cela qu’AIRBUS la paye.

Evidemment, la banque va d’abord chercher à équilibrer son risque : Si un client X est prêt à lui  payer 10 millions d’euros parce qu’il a peur que l’euro grimpe vis-à-vis du dollar, la banque sera ravie de couvrir ce risque par celui opposé de ses clients YYYY  qui pensent le contraire et que la banque va tenter d’arbitrer aux mêmes échéances. Cela reste hypothétique.

L’équilibre est théoriquement impossible, car il subsiste toujours une exposition tendancielle : il n’y a en effet aucune probabilité significative pour que la banque réussisse à  équilibrer parfaitement les positions entre clients haussiers et clients baissiers sans finalement porter un risque intermédiaire. Cela peut combler une partie du différentiel, pour une banque d’envergure mondiale, mais cela reste d’autant plus risqué que les clients sont moutonniers : tout le monde achète et vend simultanément, dans le même sens, en amplifiant même les mouvements. ..

L’intervention des marchés

Même une banque d’envergure mondiale ne peut concentrer à elle seule  un risque d’exposition trop considérable.  Elle doit diluer ce risque et il n’est pas inutile de rappeler en ces temps troubles que la banque a pour métier principal d’utiliser la confiance publique pour emprunter au moindre coût sur le marché des capitaux (Bourse) afin de replacer  sur le marché privé des instruments financiers (placements, emprunts) avec un bénéfice, tenant compte de son savoir faire.Elle va donc revendre le risque de change d’Airbus sur les marchés financiers.

2°) Prenons l’exemple de Megève, une station de ski française  très réputée dont  la clientèle internationale paye à raison de 15 % en US $, 33 % en CHF et 52 % en €uro.  Supposons que cette station doit  renouveler ses équipements d’une durée de vie de 10 ans, pour 50 millions d’euros, alors que ces équipements sont soumis quant a leur utilisation à de nombreux aléas : situation économique des pays de la clientèle et surtout  la météo : il ne s’agit pas de savoir s’il y aura de la neige mais d’en connaître la qualité ce qui est un facteur essentiel pour les clients.  Comment la ville de Megève  et ses opérateurs principaux peuvent ils tenir compte de tous ces éléments pour négocier sans grands risques un tel investissement ? Quel sera la qualité de la neige à MEGEVE dans 10 ans ? Toute solution financière passe par l’élaboration d’une forme particulière de crédit qui incorpore des éléments complexes et qu’on dit alors « structuré ».

Dans cet exemple , la banque proposera une prestation d’ensemble  à taux ferme (une sorte de crédit avec une composante d’assurance « tous risques »)  ce qui la conduira à garantir certains risques :  sur la parité euro dollar, sur €uro Franc suisse tandis que la saison sera elle même  couverte  par un produit météo ( chimère s/ Globex par exemple) et si nécessaire  par un indice neutre liée à sa fréquentation ainsi qu’a la croissance du marché touristique international tel que l’OMT , ce qui garantira durablement les recettes d’exploitation de la station de ski  .

La ville de MEGEVE voit ainsi ses incertitudes liées aux monnaies, au climat, à la fréquentation disparaître : il suffit de payer les diverses formes d’une prime d’assurances, en plus des intérêts du crédit et cela sécurise MEGEVE comme la banque prêteuse. Ramenée aux impôts locaux ou au prix du forfait/jour/touriste, cela représente environ 0,5% environ.

Ce que ne regardent ni MEGEVE, ni AIRBUS, c’est qu’en obtenant ainsi une garantie, ils contribuent ainsi au vaste marché de la dilution des risques qui est évidemment le fruit d’une évaluation probabiliste visant à lisser un « sinistre » dans un « panier » suffisamment diversifié pour qu’aucun composant ne puisse contaminer les autres.

Ou replacer ce risque ?  Cela va de soi : chez les vilains spéculateurs !

QU’EST-CE QU’UN SPECULATEUR ?

C’est celui qui accepte de perdre un peu aujourd’hui de son épargne pour PEUT ETRE gagner plus demain. Sa perte est immédiate. Son profit incertain. Personne n’a jamais pleuré sur un spéculateur perdant. Et forcement il y en a 50 % ( moins les 5% de croissance globale si l’on veut être stochastique) alors que le risque proposé est à priori inacceptable : taux d’enneigement à Megève dans 10  ans ? Qualité d’un nouvel avion dans 10 ans ?

C’est toute la justification des métiers de la bancassurance, si décriés actuellement,  que de savoir offrir un pari raisonnable en décomposant phase par phase les risques successifs transformés en supports qui peuvent aboutir à une perte limitée pour un profit illimité. Donc le « vilain spéculateur » est en réalité le premier rempart des risques de l’économie en général, des entreprises et de l’emploi en particulier.

CES EXEMPLES JUSTIFIENT ILS L’INTERMEDIATION BANCAIRE ?

Dans ces exemples, il se peut fort qu’ AIRBUS cherche en toute légitimité à vendre de l’ euro sur 10 ans pour se couvrir d’une baisse de l’ US dollar, ce qui maintiendra de l’emploi en Europe ainsi que  sa contribution fiscale à notre pays, tandis que MEGEVE  souhaitera tout aussi légitimement  acheter de l’ €uro à 10 ans pour se couvrir d’un risque dollar lié à ses investissements, ses risques climatiques ou  sa fréquentation internationale.

Ainsi les deux peuvent, sans le savoir, se compléter via un intermédiaire  spécialisé, tout comme votre boulanger est interposé entre la farine et le pain. S’il n’y a qu’un AIRBUS, il y a au moins 20 MEGEVE dans le monde et 50 x 20 = 200 M€, le prix d’un Airbus !  Le médecin s’interpose entre le patient et le pharmacien, le grossiste régule les attentes du producteur et celles du détaillant : pourquoi contester aux banques le prix d’un savoir faire essentiel à l’économie mondiale ? Car prendre l’exemple de quelques employés tricheurs –ça existe dans toutes les professions-  pour bannir un métier, n’est ce pas exagérer ?  02.10.2011.

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